LPR报价下调暂缓不代表货币政策总体基调的转变多型马兰

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5月20日上午9:30，央行公布5月LPR报价——1年滇西山楂期和5年期以上报价分别为3.85％和4.65％，与4月持平[1]。自央行2019年8月开展LPR改革以来，1年期LPR较此前的1年期基准利率累计下调50个基点、今年以来下调30个基点；而5年期及以上LPR累计下调25个基点、今年以来下调15个基点。

上周央行缩量续做MLF、并保持利率不变，已经为本次LPR报价持平埋下伏笔。5月14日，央行当天未续做2000亿元到期的1年期MLF，1天后缩量投放1000亿元1年期MLF，并维持2.95％的利率不变。5月以来银行间流动性相对充裕——5月15日，央行对中小银行下调存款准备金率50bp实施到位，释放资金约2000亿元；银行间7天质押回购利率5月以来平均1.44％，低于4月平均的1.57％。

我们认为，LPR报价下调暂缓不代表货币政策总体基调的转变，货币政策在量的支持上并未减少。往前看，货币政策仍会以6保为主，工具上看，短期内扩基础货币和降准为边际作用更大的手段。从节奏和结果上看，央行暂缓LPR和公开市场投放， 可能是考虑到4-5月财政存款已经大幅下降，提振货币乘数，而且4月和5月分别实施两次定向降准，无需再大幅增加流动性供给。而结果上，5月来流动性仍然充裕， 且货币投放年初以来逐级而上的态势已经非常明确。往前看，虽然国内复工稳步推进，但海外疫情不确定性犹存，海外经济活跃度缓步回升、仍处低位[2]。近期国常会再度提前下达1万亿元地方专项债新增限额，且要求力争5月底发行完毕，但高频数据显示5月前大头山姜18日地方专项债净发行仅2300多亿元，5月下旬地方专项债发行节奏可能明显加快；此外，5月22日全国人大将确定全年财政赤字、地方专项债额度，并可能审议特别国债事宜[3]，未来一段时间利率墨脱冷杉债供给或将明显增加。目前货币政策量和价的下调都有空间，尤其考虑到中外历史性的利差水平，然而，从节奏上，上半年放量更多、货币政策宽松更明显，而四季度CPI可能逼近0，降利率则阻力更小[4]。